Stagflation als Szenario – warum Real Assets relevant bleiben

Vom Lehrbuch zur Realität: Stagflation im Fokus

Bundeskanzler Helmut Schmidt in den 1970er Jahren ein zentrales wirtschaftspolitisches Dilemma auf den Punkt. Dahinter stand die Annahme einer gegenläufigen Beziehung: Inflation steigt, Arbeitslosigkeit sinkt – theoretisch fundiert durch die Phillips-Kurve. Sinkende Arbeitslosigkeit galt dabei als Ausdruck wirtschaftlicher Dynamik. Inflation und Stagnation erschienen folglich als Gegensätze.

Doch genau dieser Zusammenhang zerbrach in den 1970er Jahren. Die gleichzeitige Kombination aus hoher Inflation und schwachem Wachstum – später als Stagflation bezeichnet – stellte die ökonomische Lehrmeinung infrage. Was als theoretischer Widerspruch galt, wurde zur empirischen Realität.

Heute rückt dieses Szenario erneut in den Fokus. Im Rahmen unseres Webinars „Macro Matters – Investment Insights“ (März 2026) haben wir diese Gemengelage diskutiert: geopolitische Spannungen rund um den Iran-Konflikt, steigende Ölpreisrisiken sowie fiskalpolitische Debatten treffen auf neue regulatorische Weichenstellungen. Klassische makroökonomische Zusammenhänge geraten dabei zunehmend unter Druck.

Hinzu kommt: Hat sich das „Stagflationsmonster“ einmal etabliert, entwickelt es eine gefährliche Eigendynamik. Inflation verfestigt sich in Erwartungen und Lohnforderungen, während das Wachstum schwach bleibt. Es entsteht ein Umfeld, das sich nur mit erheblichen wirtschaftlichen Kosten wieder stabilisieren lässt. Vor diesem Hintergrund stellt sich die Frage, ob es sich lediglich um ein temporäres Risiko handelt oder ob sich bereits erste Anzeichen einer erneuten stagflationären Phase zeigen. Und welche Effekte ergeben sich daraus für reale Vermögenswerte, insbesondere für Immobilien als zentralen Bestandteil institutioneller Portfolios?

Stagflation als Risiko – und Inflation als sozialpolitische Herausforderung

Stagflation gilt ökonomisch als Ausnahmezustand. Die Kombination aus hoher Inflation, schwachem Wachstum und steigender Arbeitslosigkeit ist historisch selten und wird entsprechend oft als Rand – statt als Basisszenario behandelt. Ein Blick in die jüngere Vergangenheit relativiert diese Sicht. Insbesondere Energiepreisschocks haben stagflationäre Tendenzen wieder sichtbarer gemacht. Spätestens seit dem Russland-Ukraine-Krieg ab 2022 zeigt sich, wie schnell geopolitische Verwerfungen steigende Preise mit nachlassender wirtschaftlicher Dynamik verbinden.

Auch die aktuellen Prognosen für Deutschland (Q1 2026) greifen mögliche neue Spannungen noch nicht vollständig auf. Das reale BIP-Wachstum liegt bei 0,6% bis 0,8%, die Inflation bei 2,2% bis 2,7%. Noch ist das keine Stagflation, aber ein anfälliges Umfeld. Mit Blick auf zusätzliche geopolitische Risiken wirkt selbst dieses Szenario zunehmend fragil.

Inflation ist dabei kein monokausales Phänomen, sondern das Ergebnis eines Zusammenspiels aus Rohstoffpreisen, Zweitrundeneffekten und geldpolitischen Impulsen. Gegenargumente wie demografische Effekte oder technologischer Deflationsdruck relativieren diese Treiber, ersetzen sie jedoch nicht. Kurzfristige Schocks und politische Eingriffe dominieren aktuell, während strukturelle Entlastungsfaktoren zeitverzögert wirken.

Hinzu kommt ein oft unterschätzter Aspekt: der soziale Charakter von Inflation. Preissteigerungen treffen Haushalte unterschiedlich stark – insbesondere über die Ausgaben für Wohnen und Energie. Diese machen im deutschen VPI inzwischen rund 34–35% aus (2000: unter 30%) und sind damit der größte Kostenblock. Die Folge ist eine überproportionale Belastung einkommensschwächerer Haushalte. Inflation wird damit nicht nur zu einem ökonomischen, sondern zunehmend zu einem gesellschaftspolitischen Thema – zwischen Konsumgewohnheiten, Verteilungsfragen und wahrgenommener Gerechtigkeit.

Steigende Ölpreise und ihre makroökonomischen Effekte

Energiepreise und Inflation laufen eng zusammen. Öl und Gas sind der „Schmierstoff der Wirtschaft“, insbesondere in industriell geprägten Volkswirtschaften. Steigende Preise schlagen direkt auf Kosten, Konsum und letztlich die Gesamtinflation durch.

Vor diesem Hintergrund überrascht es nicht, dass Joseph E. Stiglitz, Wirtschaftsnobelpreisträger, jüngst von einer „Handgranate für die Weltwirtschaft“ spricht. Gemeint ist die Gleichzeitigkeit von geopolitischen Konflikten, Handelskonflikten und politischer Unsicherheit. Besonders kritisch sind mögliche Störungen der Öltransporte durch die Straße von Hormus. Ein solcher Angebotsschock würde große Teile des globalen Ölhandels betreffen – mit unmittelbaren Folgen für Preise, Inflation und wirtschaftliche Stabilität. Die Preisreaktion im März 2026 – Brent von rund 80 auf zeitweise rund 90 USD – zeigt, wie sensibel die Märkte reagieren.

Doch die Wirkung geht über die Angebotsseite hinaus. Ölpreisschocks treffen die Nachfrage zunehmend über Vermögenseffekte. In den USA orientiert sich der Konsum stark an Aktienvermögen – fallende Märkte wirken damit unmittelbar dämpfend.

Die Konsequenz ist klar: Energiepreisschocks treiben die Inflation schnell nach oben, während das Wachstum zeitverzögert nachgibt. Genau diese Dynamik – schneller Preisdruck, verzögertes Wachstum – ist typisch für stagflationäre Tendenzen.

Die Implikationen reichen bis in die Geldpolitik. Persistenter Inflationsdruck stellt die Erwartung sinkender Zinsen zunehmend infrage. Steigende oder länger hoch bleibende Zinsen verschlechtern die Rahmenbedingungen für Investitionen – insbesondere für kapitalintensive Anlageklassen.

Geldpolitik im Stagflationsumfeld: Fed und EZB im Vergleich

In unsicheren Zeiten suchen Investoren traditionell sichere Häfen. Die steigenden Dollarnotierungen deuten darauf hin, dass die USA weiterhin so wahrgenommen werden. Ein klassischer Safe-Haven-Mechanismus zeigt sich jedoch nur eingeschränkt: Die Renditen sinken nicht, sondern steigen – getrieben von höheren Inflationserwartungen und der Aussicht auf restriktivere Geldpolitik.

Mit der Eskalation im Nahen Osten haben sich die langfristigen Zinsen global spürbar erhöht – auch in Deutschland. Mitte März erreichten zehnjährige Bundesanleihen mit über 3% ein 52-Wochen-Hoch. Der Safe-Haven-Effekt wird damit klar von zunehmenden Stagflationsrisiken überlagert.

Für die Notenbanken verschärft sich der Zielkonflikt. Die EZB sieht im Nahostkonflikt steigende Inflationsrisiken bei gleichzeitig schwächerem Wachstum – ein klassisches Stagflationsumfeld. Entsprechend betont Christine Lagarde die Handlungsbereitschaft, während die Märkte wieder Zinserhöhungen einpreisen. Gleichzeitig ist sich die EZB bewusst, dass die notwendigen Investitionen in Infrastruktur und Verteidigung durch zu hohe Realzinsen belastet würden – eine Zinserhöhung bleibt daher ein Grat zwischen Inflationsbekämpfung und Investitionsfähigkeit.

Die Fed agiert vorsichtiger. Ihr duales Mandat spricht gegen vorschnelle Zinsschritte. Zudem setzt der designierte Fed-Chef Kevin Warsh offenbar auf disinflationäre Effekte durch Künstliche Intelligenz – ein mögliches Argument für eine lockerere Geldpolitik.

In letzter Konsequenz zeichnen sich zwei Szenarien ab. Erstens könnten Notenbanken die Inflation weniger konsequent bekämpfen als kommuniziert. Wachstumsrisiken und politischer Druck begrenzen den Straffungskurs – die Inflation bleibt, Realzinsen werden negativ. Zweitens könnte steigende Staatsverschuldung zu höheren Risikoprämien führen. Im Euroraum wäre die EZB dann womöglich erneut zu unkonventionellen Maßnahmen wie QE gezwungen, um die Märkte zu stabilisieren. In beiden Fällen bleiben Realzinsen strukturell niedrig.

Wenn nominale Zinsen steigen, schmilzt der Immobilien-Spread

Das zentrale Verkaufsargument vieler Jahre greift nicht mehr. Immobilien wurden lange als Bond-Substitut mit stabiler Überrendite positioniert. Zwar sind die Renditen – etwa im deutschen Büromarkt von rund 5,5% (2009) auf etwa 2,6% (Q1 2022) – deutlich gesunken. Im Niedrigzinsumfeld stieg jedoch der Spread zu Staatsanleihen zeitweise auf bis zu 350 Basispunkte – ein starkes Argument für Investoren.

Mit der Zinswende hat sich dieses Bild gedreht. Der Spread ist zwischenzeitlich auf rund 100 Basispunkte gefallen und liegt aktuell bei etwa 150 bis 200 Basispunkten – deutlich weniger überzeugend. Gleichzeitig belasten strukturelle Veränderungen in einzelnen Nutzungsarten die klassische Argumentation zusätzlich.

Hinzu kommen steigende Finanzierungskosten, die Ausschüttungsrenditen unter Druck setzen und Fremdkapital weniger attraktiv erscheinen lassen. Dennoch greift diese Sicht zu kurz: Entscheidend bleibt, dass die erwartete Gesamtkapitalrendite über den Fremdkapitalkosten liegt. Gerade in einem inflationären Umfeld gewinnt dieser Zusammenhang an Bedeutung. Schulden werden real entwertet, während inflationsgeschützte Cashflows die Gesamtrendite stützen können.

Die eigentliche Einordnung lautet daher. Immobilien sind kein Bond-Substitut, sondern reale Vermögenswerte – mit laufenden Erträgen, Wertsteigerungspotenzial und Diversifikationseffekten.

Die Quintessenz

Langfristig sind ausgeprägte Stagflationszustände kein Basisszenario, aber ein realistisches Risiko. Geopolitische Spannungen, struktureller Preisdruck und schwaches Wachstum verschieben die makroökonomischen Rahmenbedingungen spürbar. Klassische Zusammenhänge verlieren an Aussagekraft, geldpolitische Spielräume werden enger.

Für Investoren bedeutet das. Einfache Narrative tragen nicht mehr. Weder Safe-Haven-Mechanismus noch Bond-Substitut bieten derzeit verlässliche Orientierung. Steigende Nominalzinsen, volatile Risikoprämien und niedrige Realzinsen erfordern eine differenziertere Sicht auf Risiko und Rendite.

Gerade in diesem Umfeld gewinnen reale Vermögenswerte an Bedeutung. Nicht als kurzfristiger Inflationsschutz, sondern als stabiler Bestandteil robuster Portfolios. Immobilien bieten weiterhin laufende Erträge, Inflationsbezug und Diversifikation. Entscheidend ist daher nicht, ob Stagflation eintritt, sondern wie widerstandsfähig Portfolios aufgestellt sind. Real Assets bleiben ein zentraler Baustein robuster Portfolios.